忍者ブログ

インデックス・ドライバー

インデックス投資に足りないもの


私が大雪の白馬で雪ダルマになっていた1月14日、都内では「Fund of the Year 2016」の表彰式が行われていたようです。

※ちなみに画像は別の日の白馬五竜&Hakuba47スキー場のアドベンチャーコースです。よんななから五竜へ下るルートです。運良くパウダーの日にオープンしてくれました。新雪にドロップすると雪が胸どころか頭まで来ました。


突然ですがアンケートです。インデックス投資の目指すべき方向性について、以下から選んでいただけないでしょうか。

①コスト、運用品質、定量性がバランスよく進化していくこと
②(時価加重のまま)ひたすら低コストのみを追求すること

【インデックス投資における全体最適と定量の視点】

◆インデックスファンドの仕様
コスト・経費率
運用品質・カイリ
規模・純資産
指数性能・統計特性
情報開示・問題対応
・・・

インデックス投資に足りていないと思うこと、それが「全体最適」と「定量」の視点と考えています。例えば、これは「インデックス」投資なのになぜインデックスそのものが定量的に議論されないのか、ずっと疑問に思ってきました。

インデックス投資は主に資産(アセット)や時間の分散(積立など)などを訴えますが、指数を構成する銘柄の分散や定量特性などはほとんど議論されないと感じます。またインデックスファンドの仕様は費用面ばかり重視で、上記で挙げたような複数考えられる仕様の分散(全体最適)がおろそかになっていないでしょうか。

「ファンドオブイヤー2016」の結果で感じたことは、端的に言えば「コストが低ければ一番を取れるような時代はそろそろおしまいにならないか」ということです。

インデックス投資に求められるのはコストだけではないはずです。連動品質、安定感、定量性、リスク管理など、その他の視点も含めて考える必要があると思いますし、これらがバランスよく進化したものが選ばれるべき資産形成ツールと認識しています(ゆえに、これらすべてに対応した真の一位に挙げられるようなファンドはまだ無いとも言えるかも知れません)。

特に、低コスト化は金融機関が利益水準を削っているだけで、インデックス投資そのものは進化していないということに気を付けたいと考えています。そういう堅苦しいことを考えずにコストだけを見ていればいいならラクでいいんですが、コストばかりで視野が狭いと、他の問題による律速を見落としたり、他の課題があるのに対策が遅れてしまうからです(主にマイナスサムゲーム対策と運用品質の改善、インデックス投資の定量化など)。

このブログを普段からご覧くださる方にも聞いてみたいのですが、なぜインデックス投資は定量や全体最適、そして「課題解決」の視点で議論されないのでしょうか。メディアの論調もそうですし、金融機関の資料等もそうです。

例えば運用報告書って「実質コストを確認するためだけのもの」になっていませんか。だから金融機関も乖離の詳細な原因解析や今後の対策(→リスク管理)などの意味のある情報を記載する気にはならないんじゃないかと考えています(現状は乖離の事実や成分分離さえもまともに述べられていないように見受けられます。金融機関にとっては都合の悪い情報ですし、はなからそんなことにコストをかけてまでヤル気はないかも知れませんが)。

ぶっちゃけ、投資信託説明書(目論見書)も、例えば指数が何に着目されどのような背景に基づいて構成されたか数学的に記述されているわけでもなく、形式的なことばかり。これも金融機関の免責事項のためだけにあるのが現実ではないでしょうか。

重要なのは手数料だけでなく問題に対する対策の実施と見通し(計画)を具体的に明らかにすることだと思うんですよね。そうでないと我々は「判断」できないからです。現状のインデックス投資では我々の知りたい情報が得られないと感じます。

あと市場関係メディアとかも無益な予想や憶測で騒ぎ立てたり不安を煽るだけで結果の答え合わせや原因解析によるフィードバックが見られません。そういうのが市場を構成しているから市場は同じことを繰り返す非合理な集合なんだと思いますし、インデックスのリターンがシグマで毀損する「マイナスサムゲーム」に陥るんだと思います(その課題に対して自らを律することもしない)。

そうやって考えるとボラティリティの増大を時価で放置して「消失リターン(コストよりロスが大きい)」を許容するインデックス投資(パッシブ投資)が合理的、効率的っていうのもおかしな論理ですよね。

あとは「中立」と「客観」というのも重要な視点と考えています。置かれている立場を認識し、問題があれば修正していかないと、前向きな進化や発展が難しいと思うのです。また定性主体の表面的な観点が中心だと、将来に向けた自律的で前向きなアイデアも出にくいと思いますし、何より議論が浅くなると思います。「結果」だけでは原因解析や対策にならないです。

問題を解析し事前に対策を打って改善させていくことは普通のことだと思います(私が仕事などでそういう環境に置かれてきたからそう考えるだけでしょうか)。起こったことに対して場当たり的に反応しているだけでは市場と変わりません。

【ファンドオブイヤー2016投票時のアンケートに関して】
投票結果についてはあまり深追いしませんが、個人的には定量や統計の重要性をアピールするために背景に何かしら数学的な裏付けのあるファンド(課題多数のETFも敢えて)を選んだのですが、厳しい結果だったようです。

最小分散なんかは前年そこそこだったと思いますが既に廃れた感があります。イーマックスの最適化ものもミニボラと同じく全体で私の1ptのみのようです。

ところで投票時にいくつか設問(アンケート)がありました。表彰式から一ヶ月以上が経過していますが、サイトにはこの結果についての記載がありません(2/22時点)。このアンケートが有効活用されることを願いつつ、自分が考える内容をメモしておきたいと思います。

設問①:『今後、登場してほしい商品やサービス、改善してほしい投資環境(税制優遇制度等)を教えてください』

このような質問があるとは思っていなかったので日頃考えていることを即興で回答したのが以下です。

◆イコールウェイト、最小分散、ハイディビデンドといった定量性に立脚し、トラッキングエラー等にも配慮された低コスト非時価加重インデックスファンド。

◆個人の「保有期間」によって運用管理費用が低減するファンド、またはその仕組み。

◆投資環境の全般的な定量化(例えばインデックスの設計思想やアルゴリズム等の理論的背景がレビューされた投資信託説明書など)。

仮にトレードオフが発生するとした場合に割を喰う人たちに対して不利益の押し付けにならないような「全体最適」の視点がこのような要望にも必要に思います。

設問②:『あなたの10年後の未来予測をお聞かせください。20回目(10年後)のFOY受賞ファンドは?』

こちらは設問①で書いたことが実現されれば自ずと流れは決まると思いますし、無責任な予想はできないので空欄にしました。が、今思うと以下のように書けばよかったと思います。

◆コストという限られた指標だけではなく、指数の統計特性が定量的に設計され、指数への連動性(運用品質)、長期継続性などにも総合的に配慮されたインデックスファンド。

【まとめ】
このブログは割とインデックス投資(パッシブ投資)の問題点を考察することが多いですけど、それは課題出しをして対策を講じていかないといつまでも進化しないと考えるからです(ちなみに痛◯ニュースに出てくるような「意識高い系」になるつもりはないです。それが仕事の進め方として当たり前と考えるからです。念のため)。

つまり「未来(マイナスサムゲーム)を見据え、論理的に考えられた、資産形成に資するインデックスファンド」が理想であり、「全体最適」と「定量」の視点を備えた「コスト主義からの脱却」が、私の望むインデックス投資の未来です。

【余談ヨルダン】
冒頭の写真、左の黄色いウェアのスキーヤーが新雪を華麗に降りていく右でボーダーが二人転がっています。インデックス投資の現状はこんなイメージです(昔から変わらない)。コストだけでなく定量性や課題対応などもインデックス投資に求められる要素ではないでしょうか。

(関連記事)

コメント

1. 無題

初めてまして。楢道ショウゴといいます。
いつも楽しく読んでます。

運用会社が運用しやすくコストが低いだけの時価加重インデックス投資は私も好きになれません。
インデックス投資は分散投資の一手段であり、分散投資の手段としてリバランスのない時価加重インデックスをあえて選択する理由はないからです。(個人的には最小分散が好きです)

インデックス投資でコストのみが取りざたされるのは優劣が付けやすくまた単純に関心が高いからだと思います。連動品質やリスク管理などは優劣を一概に比較できませんし投資成績に直結するものでもないからです。乖離度が上振れするのは歓迎する人が大多数でしょうし。。

指数の説明は目論見書や運用報告書にはありませんが指数会社のサイトから設計思想や数学的記述を(ある程度は)知ることができます。MSCIパンフレットとか。
指数の説明に関しては私はあれで十分なのですが、Rockyさんはそれでは不十分ですか?
まあ乖離した時の問題点の記述が運用報告書にないことなどは私も不満に思いますが。。

個人の保有期間によって運用管理費用が低減する仕組みはほしいところですが、金融機関の都合を考えると難しい気がします。emaxis slimのように純資産が増えたら信託報酬引き下げか、もっと受益者よりになったとしても投資額による信託報酬低減が関の山かと思います。

インデックス投資はまだまだ過渡期でこれからはコスト以外の特性も向上していくのだと信じています。

2. >楢道ショウゴさん

>いつも楽しく読んでます。

ありがとうございます(^^)そう言っていただけるとありがたいです。

>インデックス投資は分散投資の一手段であり、分散投資の手段としてリバランスのない時価加重インデックスをあえて選択する理由はないからです。

時価加重はリバランスも分散特性も不問なのになぜ分散投資を主張できるのか疑問ですよね(例えばアセットではリバランスが有効、指数はその機能を備えていなくて良いといった「一貫性のなさ」「矛盾」だらけなのが気になります)。時価加重の何がどういう風に合理的で効率的なのかインデックス投資(パッシブ投資)には定量的に明示してほしいと思います(少なくとも「CAPM」には「消失リターン」が反証になると考えています)。

ただし、時価加重がコスト低減において重要なのは理解できますので要は「バランス」だと思います。

>インデックス投資でコストのみが取りざたされるのは優劣が付けやすくまた単純に関心が高いからだと思います。連動品質やリスク管理などは優劣を一概に比較できませんし投資成績に直結するものでもないからです。

おっしゃる通りだと思います。現状は「利益に直結するわかりやすいもの」しか前面に出てきませんね。個人的にはそのような表面的な概念だけでなく、背景まで洞察した上で資産形成を行いたいと考えています。

>指数会社のサイトから設計思想や数学的記述を(ある程度は)知ることができます。MSCIパンフレットとか。指数の説明に関しては私はあれで十分なのですが、Rockyさんはそれでは不十分ですか?

MSCIの資料はいくつか見たことはありますが具体的な数式やアルゴルまで書いてありましたっけ?「〜の制約条件で最適化」程度の文言しか見た記憶がないのでよろしければソースを教えてください(行列や微分方程式、未定定数、あるいは具体的なコード等を期待しています)。

あと指数会社だけではインデックス投資業界全体が認知することは難しいと思うので、より我々に身近な証券会社や運用会社、関連メディアにもそういうことを期待しています。

>個人の保有期間によって運用管理費用が低減する仕組みはほしいところですが、金融機関の都合を考えると難しい気がします。

保有期間システムは「ほったらかし」で他にやることがないのならその時間を活用して本気で検討してほしいです。そうすれば乗り換えの頻発や「イーマクシススリム」のような一物二価のファンドの乱発も抑えられるはずです。まあ不特定多数から資金をプールするという性質上現実的には私も厳しいと思いますが。

>インデックス投資はまだまだ過渡期でこれからはコスト以外の特性も向上していくのだと信じています。

私もそれを信じています(私が投資を始めてから7年以上経過してやっと最小分散ETFが出た程度ですが。いくら長期投資と言っても加速が必要)。それまで細々であっても考察を続けられればと思います(そろそろ私もネタ切れで恐縮ですが・・・)。

3. 無題

>>MSCIの資料はいくつか見たことはありますが具体的な数式やアルゴルまで書いてありましたっけ?「〜の制約条件で最適化」程度の文言しか見た記憶がないのでよろしければソースを教えてください(行列や微分方程式、未定定数、あるいは具体的なコード等を期待しています)。

MSCI指数パンフレットを見直してみましたがそこまでの記述はありませんでした。というかそこまでの記述を望まれていたんですね。私は「~の条件で銘柄選定、ウェイトは○○というモデルに従って算出」くらいで満足していたので驚きです。
例えばMSCI高配当指数は銘柄選定はしているもののウェイトは時価のようです(5%上限あり)。なので具体的数式は不要かと思いますが最小分散なんかは数式やアルゴも興味深いですね。「Barra株式モデルを用いたBarra Open Optimizerソフトウェアを用いて最適化」というのが最小分散の説明にありますが数式の記述はありません。Barra Open Opitimizerはその名の通りOpenソフトウェアのようなのですが、ダウンロード先が見つかりませんでした。MSCIから有料で買うのだと思います。購入すればコードも読めるのかどうかは分かりません。






4. >楢道ショウゴさん

>最小分散なんかは数式やアルゴも興味深いですね。

もしご存知でないなら最小分散の導出くらいなら私も考察していますので以下を参照願います。

合成リスク最小配分の一般形
indexdriver.blog.shinobi.jp/Entry/470/

また他にもいくつか極値問題的にウェイティングを考察していますのでご興味があればご確認ください。

定量ウェイツ
indexdriver.blog.shinobi.jp/Entry/1076/

>「Barra株式モデルを用いたBarra Open Optimizerソフトウェアを用いて最適化」というのが最小分散の説明にありますが数式の記述はありません。

それについては私も確認し以下の記事を書いています。その「モデル」のアルゴルの中身が知りたいのです。

「シグマを制する者はインデックス投資を制す」
indexdriver.blog.shinobi.jp/Entry/977/

個人的に興味があるのは、これらのウェイトを式からまともに計算すると解がマイナスになったりするのでそこをどう対処しているか、また1%等のクリップをどうやって数式やスクリプトに反映しているかという点です。

>例えばMSCI高配当指数は銘柄選定はしているもののウェイトは時価のようです(5%上限あり)

MSCIの高配当が時価であることも存じております。だからそれほど難しい構成ではないと思うのですが、なぜハイディビデンドインデックスが(1478ETFを除いてインデックスファンドで)採用されないのか、なぜ高配当ではなく増配インデックスが先に設定されるのか等を疑問に思っています(「配当貴族」とか名前がダサいですし、あくまで「増配」なので絶対的に配当が高いわけではありません。米国増配はイコールウェイトではありますが)。

ちなみに私としては数学的に「相加平均」が求まるという点で均等配分が望ましいと考えます。これまでいろいろ考察してきましたが例えば、

イコールウェイトが「平均」であるということ
indexdriver.blog.shinobi.jp/Entry/894/

また高配当インデックスも資産運用として相加平均を向上させるのは当然の方策ですし、「消失リターン」低減のためのミニボラが重要なのも自明。定量的な根拠に基づいたロジックの導入により論理的に資産形成の質を上げることがインデックス投資に必要と考えます。要は課題を見極め、的確な対策を施すことです(運用会社にはそれをコスト・カイリを抑えてバランスよく実現することを期待することが、単に低コスト化を望むより有意義だと考えています)。

そしてこれら高配当と最小分散、イコールウェイト等の組み合わせでも良いと思います。例えば、

インデックス投資のデザインレビュー(高配当・部分均等型最小分散インデックス)
indexdriver.blog.shinobi.jp/Entry/1005/

なお高配当や最小分散インデックスの特性は例えば以下で考察しています。

インデックス投資における配当成分の定量化
indexdriver.blog.shinobi.jp/Entry/1110/

低シグマ投資
indexdriver.blog.shinobi.jp/Entry/1104/

インデックス投資の統計的な考察は他にもたくさんやってきましたのでご興味があれば過去記事を漁っていただければと思います。

5. 無題

Rockeyさん
返信が遅くなりました。
インデックスドライバー内の記事は全て一通り目を通してはいたのですが、改めて紹介された記事を読み返すと色々忘れていることを自覚しました。紹介ありがとうございます。
最小分散に限らず最適化問題でマイナスのウェイティングやキャップ超過を避けながらどのように解を導出するのかは私も興味があります。
MSCI最小分散の説明で「銘柄間・業種間・ファクター間の相関関係等を考慮して最適化」とあるので1つ1つの銘柄の分散共分散行列を解いているのではなくマルチファクターモデルでの多変量の最適解を求めてはいるのでしょう。ネットに何か情報がないか調べてみましたがMSCIのMethodology以外にソースが見つからないです。私の頭では解析的にではなくヒューリスティックなシミュレーションで求めることくらいしか思いつきません。。

多数の個別銘柄のリターンが対数正規分布に従うのは妥当でしょうし、その相加平均(>中央値)を100%取れる均等配分が望ましいというRockeyさんの考えも納得できます。あと均等配分がロバスト性が高いというのも。

Rockeyさんが「インデックス投資のデザインレビュー(高配当・部分均等型最小分散インデックス)」で触れていた高配当低ボラティリティ指数ですが、それに連動するETFに私は投資しています。
最小分散インデックス、高配当インデックス、均等配分インデックスでそれぞれ100点満点を目指すよりはそれらを70点ずつほど取るような指数を気に入ったからです。当然非時価ですし。
Rockeyさんもどこかの記事で言っていたように思いますが、最小分散などの極値を実現できる配分は時系列で変わるので厳密に目指してもあまり意味はないだろうというのも70点ずつでいいかなと思う理由です。
あと私が最小分散や高配当低ボラティリティが好きな理由は消失リターン低減というよりは定額取り崩し時に有利だからです。同じ相乗平均リターンなら低ボラティリティのほうが定額取り崩し時に資産が減りにくい(積立におけるドルコスト平均法の逆)のが気に入ってます。

これまでの書き込みと全く関係ありませんが、コメントを書き込むときにメアドを入力すれば同記事に新規コメントがあったときにお知らせされるのでしょうか?
もしそのような機能があるなら実装していただけるとありがたいです。試しにこのコメント書き込み時にメアドを入力してみました。

6. 高配当インデックスのインデックスファンド

書き漏らしました。2016年6月に以下の2つが高配当インデックスのインデックスファンドとして設立されたようです。分配時期が違うだけなので実質1つですが。

MSCIジャパン高配当利回りインデックス・ファンド(年2回決算型)
MSCIジャパン高配当利回りインデックス・ファンド(毎月決算型)
japan1.ubs.com/am/funddetails/index/groupid:198/fundid:353116

信託報酬0.81%と高いですし信託期間も2026年9月までとなっているのが投資しづらいですね。ただ信託財産留保額はないようです。

7. >楢道ショウゴさん

>1つ1つの銘柄の分散共分散行列を解いているのではなくマルチファクターモデルでの多変量の最適解・・・解析的にではなくヒューリスティックなシミュレーション

「マルチファクターモデル」ってよく聞きますけど具体的なことがわからないんですよね。遺伝的アルゴリズムとかそういう類のものなのでしょうか。世の中には各種の最適化手法・ソフトがあるでしょうから何かしらの手段でやっているのでしょうね。各社ノウハウがあるでしょうからぶっちゃけ公開はされないだろうとは思います。

>Rockeyさんもどこかの記事で言っていたように思いますが、最小分散などの極値を実現できる配分は時系列で変わるので厳密に目指してもあまり意味はないだろうというのも70点ずつでいいかなと思う理由です。

統計量は時々刻々と変わりますし、常時トレースしなくても大勢に影響はないと考えています。最適ウェイトが時間で変わることは例えばこんな考察をしていますね。

効率的フロンティアの経時変化
indexdriver.blog.shinobi.jp/Entry/508/

効率的フロンティアの経時変化3.0(ウェイト最適化による統計量のコントロール)
indexdriver.blog.shinobi.jp/Entry/1056/

例えばイーマクシスの最適化ものが「シグマ何%」を目的関数とするのもある意味極値を求めていますが、ウェイトの矯正は年一回ですし、MSCIの各指数も例えばイコールウェイトで3ヶ月に一回なので、もともと厳密には目指していないですよね。そんなことしたらコストやロスばかりが増えていきますから。少なくとも私の場合は「何も考えていない無条件な時価加重」の歪みをある程度是正できればという思想です。

そういうウェイティングの維持のための費用が時価に対してどれくらいかかってしまうかの定量的な見解はほしいところです。リバランスの売買コスト、課税など。それがあるから100%非時価も難しく、要は時価とのバランスだと考えています。時価でも選別するだけで高配当のような結果を出している指数が作れるのは以前考察した通りです。

余談ですがこの業界って非時価インデックスって常に(毎日)リバランスされていないといけないという誤解があるように感じられます。アセットは毎日やっていないはずなのに。そのような主張の一貫性のなさが気になるんですよね。なぜ状況に応じて判断基準が変わるのか、なぜ全体を俯瞰したトータルの視点で考えないのか。

>同じ相乗平均リターンなら低ボラティリティのほうが定額取り崩し時に資産が減りにくい(積立におけるドルコスト平均法の逆)のが気に入ってます。

逆ドルコストのシグマ依存ですか。自分のsimではそこまでやっていなかったですね。順ドルコストではシグマに依存して平均取得価格が下がるので、確かに「同じ相乗平均リターンなら」その逆も成り立つということでしょうね。

>コメントを書き込むときにメアドを入力すれば同記事に新規コメントがあったときにお知らせされるのでしょうか? もしそのような機能があるなら実装していただけるとありがたいです。試しにこのコメント書き込み時にメアドを入力してみました。

おっしゃっていることと合致しているかわかりませんが、アドレス入力の有無に関わらずコメントがあれば私にメールが届きます。またそちらのアドレスを記載していただければコメントの名前部分にメールアドレスのリンクがつくはずです。あるいは「誰かがこの記事にコメントしたら楢道ショウゴさんにメールが行く」というのならそのような機能はないと思います。

>2016年6月に以下の2つが高配当インデックスのインデックスファンドとして設立されたようです。

そういえばSBI証券の左下の方に新規として載っていたような気がしますね。いくらハイデビでも管理費用上げたら「意味ねーじゃん。わかってねーなー」と思ってスルーしていました。

8. 無題

「効率的フロンティアの経時変化」の記事読み直しました。面白い考察ですね。厳密な最適解は求める必要がないこととETFや投資信託に求めるウェイトの見直し(リバランス)は年1~4回でいいかなというのが個人的な感想です。

>>ウェイティングの維持のための費用が時価に対してどれくらいかかってしまうかの定量的な見解
金融会社からこれが出てくれば面白いですね。同じ思想・計算方法の指数でもリバランス頻度で信託報酬が変わってきたりするのでしょうが、リバランス頻度を選べるようになるとうれしいかもしれません。個人的には年1回で十分です(アセットアロケーションのチェックも私は年1回しかやっておりません)。ただ指数会社が提供している指数だとリバランス頻度(銘柄見直し時期)が決められているので難しいとも思います。あまり強いニーズでもないでしょうし。

>>余談ですがこの業界って非時価インデックスって常に(毎日)リバランスされていないといけないという誤解があるように感じられます。
え、そうなんですか?そんな厳密な運用を非時価インデックスに期待している方がいるとは驚きです。コストに対してベネフィットが小さすぎる気がします。投資家や金融会社の方たちとお話したことがないので業界の雰囲気などはまったくわかりませんが、コストのみが取りざたされることといいちょっと違和感を抱いてしまいます。

メアドに関して説明不足でした。誰かがこの記事にコメントしたら私にメールが行くという機能を期待したものです。実装されているブログもあったのでお聞きしてみました。コメントの名前部分にはメアドでなくURLがリンクされているようです。

9. >楢道ショウゴさん

>え、そうなんですか?そんな厳密な運用を非時価インデックスに期待している方がいるとは驚きです。

昔そのようなコメントをいただいたような覚えがあります。ごく一部の認識かもしれませんが。厳密な運用を求めているというよりただの誤解のように思います。バランス型ファンドは毎日やってそうということもありますので。

10. 無題

バランスファンドを検討したことはないですが毎日リバランスしている(かも)なんですか。大変ですね。

カレンダー

10 2017/11 12
S M T W T F S
1 2 4
5 6 8 9 10 11
12 13 14 15 16 17 18
19 20 21 22 23 24 25
26 27 28 29 30

最新コメント

[11/19 Rocky]
[11/18 通りすがり]
[11/08 Rocky]
[11/07 AKI]
[10/27 Rocky]

最新記事

ブログ内検索

アーカイブ

プロフィール

HN:
Rocky
性別:
男性
職業:
技術系

忍者ブログ広告
PR